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　　智通财经APP获悉◈ღღ，信达证券发布研报称◈ღღ，伴随石化行业落后产能淘汰出清◈ღღ，民营炼化一体化企业有望受益于行业结构调整带来的市占率提升◈ღღ，同时民营炼化一体化在规模◈ღღ、成本◈ღღ、技术银色钻石26◈ღღ、效率等多方面优势显著◈ღღ，考虑到大宗化工品或在2026年迎来拐点◈ღღ，民营大炼化具备成品油收率低◈ღღ、化工品产业链链条长等特点◈ღღ，在大宗化学品盈利上行周期中有望优先受益◈ღღ，同时其下游持续布局化工新材料◈ღღ，增强产品高附加值属性◈ღღ，在行业景气周期下行阶段也具备一定抗风险能力银色钻石26◈ღღ，重点推荐具备规模优势◈ღღ、化工产业链条长◈ღღ、高附加值产品布局丰富的民营大炼化龙头和国内炼化行业巨头和加油站保有量龙头◈ღღ。

　　从供需角度来看◈ღღ，本轮炼化下行周期主要从“十三五”末期至今◈ღღ，“十三五”期间炼化行业盈利走强◈ღღ，民营炼化崛起◈ღღ，供给侧资本开支增加亚星官网会员注册◈ღღ，进入“十四五”后国内炼能增速相对放缓◈ღღ，2021 年由于疫情受控和复工复产推进◈ღღ，供需格局阶段性改善◈ღღ；但2022 年需求端受疫情扰动明显◈ღღ，同时地产◈ღღ、居民消费均走弱亚星官网会员注册◈ღღ，供需格局边际趋宽◈ღღ；2023年国内疫情防控措施优化后◈ღღ，石化产品需求明显提升◈ღღ，供需格局有所改善◈ღღ，但增量主要来自成品油◈ღღ，化工品受地产投资偏弱影响◈ღღ，需求端提升有限◈ღღ。

　　从成本角度看◈ღღ，该行以聚烯烃为代表◈ღღ，复盘历史聚烯烃盈利和油价的变化关系◈ღღ，当油价在60 美元以下运行时◈ღღ，油价变化与聚烯烃盈利变化正相关◈ღღ，而油价在60 美元以上时◈ღღ，成本端或对化工品盈利带来明显挤压◈ღღ。

　　相较于化工品◈ღღ，成品油对中高油价的承受能力更好◈ღღ，在80 美元/桶中枢油价下◈ღღ，炼油盈利表现相对较好◈ღღ。总体来看◈ღღ，近年来由于成本端中枢处于中高位运行◈ღღ，叠加供需表现偏弱◈ღღ，加剧了炼化盈利压缩◈ღღ，导致本轮炼化周期下行◈ღღ。

　　亚太地区和国内炼厂的盈利规律主要影响因素来自炼化产品的边际供需差◈ღღ，在边际供需趋紧时◈ღღ，行业盈利或将上行◈ღღ，反之则下行◈ღღ。展望未来炼能供需格局演变◈ღღ。

　　从供给端看◈ღღ，未来或将仍处于落后炼能出清与增量炼能上马的并行阶段◈ღღ，行业产能结构或进一步优化◈ღღ，龙头市占率有望持续提升◈ღღ；该行对落后炼能淘汰节奏分情景假设◈ღღ，在不同情景下◈ღღ，该行预计国内炼化产能或均将于2026 年达到峰值◈ღღ，预计达峰时产能约9.9-10 亿吨银色钻石26◈ღღ。

　　从需求端看◈ღღ，由于新能源车销售渗透率或是主要变量◈ღღ，影响石油需求达峰时间及达峰前的需求增量空间◈ღღ，对此该行假设了不同新能源车销售渗透率演变◈ღღ，预测国内石油需求的变化趋势◈ღღ。

　　综合供给端及需求端预测◈ღღ，未来成品油需求达峰或仍需时日◈ღღ，叠加供给侧增长逐步放缓◈ღღ，该行预计2025 年开始炼化边际供需将有所改善亚星官网会员注册◈ღღ，2025-2027 年成品油盈利有望上行◈ღღ，同时成品油市场价格引导也将更加有效◈ღღ，或持续利好合规经营龙头及国央企的零售渠道盈利◈ღღ，而2027 年后由于产能淘汰逐步趋缓◈ღღ，而需求萎缩加速◈ღღ，整体炼化边际供需差或将有所下行◈ღღ，行业或进入合理低毛利和结构持续调整阶段◈ღღ。

　　烯烃是石化化工领域最重要的化工原料亚星会员平台◈ღღ，◈ღღ，聚烯烃在石化大宗化工品中具备代表性◈ღღ，本文主要以聚烯烃为石化化工品研究对象◈ღღ。从聚烯烃历史盈利规律来看◈ღღ，不论全球还是国内视角◈ღღ，聚烯烃景气趋势与开工率具有较高的关联性银色钻石26◈ღღ，对于未来聚烯烃景气度展望◈ღღ，该行通过寻找未来开工率拐点来判断石化大宗化学品的景气拐点◈ღღ。

　　在对未来开工率预测过程中◈ღღ，供给端该行以未来计划新增产能为参考◈ღღ，需求端考虑聚烯烃历史消费量与GDP 呈现较好的关联关系亚星游戏官网平台◈ღღ，◈ღღ，该行以未来GDP 增速进行分情景假设石化行业◈ღღ，◈ღღ。

　　当前来看需求修复或是石化大宗化学品周期景气拐点关键◈ღღ，其增速变化将直接影响化工品开工负荷与边际供需◈ღღ，进而带来周期拐点的变化◈ღღ。根据该行预测结果◈ღღ，在中性假设下◈ღღ，2025 年石化大宗化学品或仍将处于景气度探底阶段◈ღღ，但边际供给过剩现象或将有所改善◈ღღ，2026 年左右石化大宗化学品有望逐步走出周期底部迎来景气拐点◈ღღ；在乐观情景下◈ღღ，大宗化学品周期底部或提前至2025 年◈ღღ；在保守情景下亚星官网会员注册亚星官网会员注册◈ღღ，周期底部拐点或在2026 年以后◈ღღ，景气度上行则仍需等待◈ღღ。

　　投资建议◈ღღ：炼油和石化行业的景气拐点有望先后于2025-2026 年到来◈ღღ，行业将逐步走出低谷期◈ღღ，迎来景气改善和上行周期银色钻石26◈ღღ。

　　具体投资标的方面◈ღღ，重点推荐具备规模优势◈ღღ、化工产业链条长◈ღღ、高附加值产品布局丰富的民营大炼化龙头◈ღღ：恒力石化(600346.SH)◈ღღ、荣盛石化(002493.SZ)◈ღღ、东方盛虹(000301.SZ)◈ღღ。此外◈ღღ，考虑到成品油达峰尚需时日◈ღღ，叠加行业落后产能出清◈ღღ、成品油价格引导更加有效◈ღღ，合规经营龙头的成品油销售端盈利也有望改善◈ღღ，重点推荐国内炼化行业巨头和加油站保有量龙头中国石化(600028.SH)◈ღღ、中国石油(601857.SH)◈ღღ。

　　风险因素◈ღღ：1◈ღღ、需求端修复不及预期风险◈ღღ；2◈ღღ、炼化落后产能淘汰不及预期风险◈ღღ；3◈ღღ、新能源车销售渗透率大幅上行风险◈ღღ；4◈ღღ、原油价格大幅波动风险◈ღღ；5◈ღღ、开工率磨底阶段化工品盈利大幅下行风险◈ღღ；6◈ღღ、新增产能超预期投放风险◈ღღ；7◈ღღ、重大国际贸易争端风险◈ღღ。